中国的政府债，规模突破百万亿。截至2026年6月，存量约102.1万亿，占债券市场总规模的49.8%。预计到今年末，政府债余额将达109.5万亿。 债多不可怕，日本不也活着吗? 真正的问题在效用：每单位新增政府债务能拉动的GDP，已经不足0.1。 过去借1块钱修路架桥，能差不多的产出；现在借1块钱，拉动的产出不到1毛钱。投资的含金量掉了一个数量，清华五道口的专家们还在大谈投资拉动。 那就有了一个问题，年复一年，债借了又借，都干了些什么？ 有三个排在前的主线。 第一条线，还旧债。 截至2025年末，地方债余额54.82万亿，限额57.99万亿，中间留出3.16万亿的结存限额。这3.16万亿里，2万亿已明确用于置换存量隐性债务，年内实际可自由动用的约1.16万亿。所谓结存限额，就是法定限额减去余额、能再借的那部分空间——而这块空间，先被化债占掉一大半。 第二条线，补财政缺口。 前8个月，受房地产拖累，地方本级政府性基金预算收入同比降22.9%，支出同比降11.3%。收入抗不住支出。要发债维持运转。 第三条线，还本付息。地方债还本付息占广义财政收入的比重已逼近30%——手里每三块钱，就有一块要去还债。 这显然是一个滚动，2022年动用结存限额5000亿，2024年4000亿，2025年5000亿，每一次都是同一个动作：借新还旧，把增量留给下一年。 问题是，增量在哪？ 国企别指望，利润增速追不上借款利息增速。 数据